今年以來，A股市場震蕩走高，大科技板塊顯著領漲，創業板指、科創50指數年內漲幅均超35%。本輪科技股牛市還能走多遠，對比之前的兩輪牛市，本專題從四個維度探討行情的異同點及延續性。
技術突破領航，科技股成市場最強主線
今年以來，科技股成為A股市場最強主線，TMT板塊顯著領漲。截至9月19日（下同），通信指數大漲超64%，電子、傳媒、計算機等指數均漲超20%，與機器人相關的機械設備、汽車等板塊指數漲超20%，與創新藥相關的醫藥生物板塊漲超20%。
科技題材更是井噴式上漲，光模塊指數年內大漲超125%，電路板、PEEK材料、CRO、人形機器人等10多個概念指數漲逾50%。
一大批科技龍頭公司股價頻頻創出歷史新高。其中，電子行業龍頭工業富聯年內大漲超230%，市值突破萬億元大關，為TMT板塊首只。多達12只千億市值公司年內股價翻倍，絕大多數為科技股，包括CPO概念的新易盛、中際旭創、天孚通信等，PCB板塊的勝宏科技、深南電路、東山精密，AI芯片的寒武紀-U，游戲板塊的ST華通等。
另外，新能源板塊的寧德時代和陽光電源、晶圓代工板塊的中芯國際、處理器板塊的海光信息、工控板塊的匯川技術，創新藥板塊的百濟神州-U、人形機器人板塊的三花智控和拓普集團，年內股價均創出歷史新高。
港股市場表現同樣精彩，騰訊控股站上600港元大關，年內漲幅超過50%；阿里巴巴一度站上160港元大關，年內大漲近100%。此外，網易、攜程集團、地平線機器人、騰訊音樂等科網股紛紛創出歷史新高。
今年科技股熱潮，主要集中在人工智能、創新藥以及人形機器人等前沿技術領域。在業內人士看來，科技股的強勁上漲并非偶然，其背后有著堅實的產業基礎以及關鍵性的技術突破作為支撐。
在人工智能領域，技術突破是其發展的核心動力。在算法層面，大模型的快速迭代、參數規模的不斷擴大以及多模態融合技術的應用，使得人工智能在多種場景應用得到質的飛躍。在算力層面，GPU等硬件的升級以及邊緣計算技術的進步，為人工智能規?；瘧锰峁﹫詫嵉闹巍Ｔ谏虡I化方面，形成了“技術突破—場景應用—商業變現”的良性循環，為企業的業績增長注入了強大動力。反映到業績層面，新易盛今年上半年營收同比增長近283%，凈利潤同比增近356%；寒武紀-U上半年營收增速超過43倍，凈利潤增速也高達近296%。
在創新藥領域，研發突破以及BD合作（商務拓展合作）為板塊上漲奠定堅實基礎。靶向藥物、細胞治療等前沿療法的研發管線日益豐富，重磅品種的推出正在打破國外壟斷，例如國產PD-1抑制劑不僅實現了技術突破，還在價格上更具競爭力。BD合作已成為創新藥企業商業化的重要路徑，通過License-in交易彌補自身短板，通過License-out交易拓展市場，這些交易不僅展示了企業的研發實力，還帶來了穩定的現金流和拓展了市場空間。根據醫藥魔方《2025H1醫藥交易趨勢報告》，今年上半年中國BD相關交易總金額達608億美元，比2024年全年的總金額還要高出37億美元，同比增長129%。
在人形機器人領域，大額訂單的涌入成為產業新的增長引擎。比如優必選近期公告與某國內知名企業簽訂2.5億元具身智能人形機器人產品及解決方案采購合同。這些訂單的落地不僅驗證了人形機器人的商業價值，還展示了其背后萬億級的市場潛力，吸引了大量資金涌入，進而推高企業的估值和業績預期。另外，特斯拉近期在其“宏圖計劃4.0”中將Optimus提升至核心戰略位置，馬斯克更是大膽預測，未來特斯拉80%的價值可能來自于Optimus業務，進一步提升了市場信心。
四大維度對比三輪行情，科技股能走多遠？
本輪科技牛已持續一段時間，龍頭股也不斷創出新高。在此背景下，本輪行情能持續多久及后續上漲空間如何，成為投資者關注的焦點。
回顧A股市場歷史上的兩輪科技股牛市——2013年至2015年，由于移動互聯網興起催生的科技股牛市（以下簡稱“互聯網牛”），以及2019年至2021年由新能源和半導體引領的賽道股牛市（以下簡稱“賽道牛”），或許可以得到一些有價值的參考。
維度一：行情在時空維度仍有演繹空間
在此前兩輪牛市中，創業板指的最大漲幅分別為589.73%和201.81%；而中證科技100指數的最大漲幅分別為457.03%和156.04%。截至今年9月18日，自2024年的低點算起，上述兩個指數的最大漲幅分別為113.67%和110.35%。從指數角度來看，本輪科技牛仍有上漲空間。不過，在此前兩輪牛市中，創業板指在低點翻倍后，均出現了較為劇烈的調整，這點不可不察。
從行業漲幅來看，“互聯網牛”中，有31個申萬行業指數最大漲幅均超100%，計算機指數更是暴漲近8倍；“賽道?！敝?，有19個申萬行業指數最大漲幅超100%，電力設備行業指數漲超3倍。本輪行情目前只有6個行業實現翻倍，其中通信指數漲超180%。顯然，從領漲行業的漲幅來看，本輪科技牛仍有空間。
天風證券表示，從市場高度看，2013年6月25日至2015年末，漲幅前10名的二級行業平均漲幅峰值為446%；本輪行情漲幅前10名的二級行業平均漲幅為110%（2024年9月24日至2025年9月5日期間），僅約上一輪峰值的1/4，指數層面或仍有上行空間。
行情持續時間也是重要參考。此前兩輪牛市從低點到高點，均維持在3年，本輪牛市從2024年低點算起，僅持續了1年半左右。
維度二：交易擁擠度已處在歷史高位
交易擁擠度也是衡量市場流動性以及風險的重要指標。2025年以來，TMT板塊累計成交額接近95萬億元，創歷史新高，較2024年全年增長近20%。
從交易占比看，今年TMT板塊成交額占A股的比例一度超過46%，超過此前兩輪牛市的峰值，逼近2000年以來的最高值。
TMT板塊的加權換手率更高，年內峰值一度接近5.8%，超過此前兩輪牛市的峰值。這種交易集中度在個股層面更為明顯，年內累計成交額前20名有多達12只是TMT板塊個股，中際旭創、新易盛、寒武紀-U等累計成交額均超萬億元；如果再加上寧德時代、比亞迪等科技類公司，科技股的“頭部效應”會更加凸顯。
申萬宏源指出，當前科技股交易擁擠度已接近前期高點。截至8月末，科技成交額占比40.7%，略低于2月的45%以上，但已超過2024年10月期間的38.5%。第四波科技行情在時間和幅度上已演繹充分，短期面臨擁擠風險，但盤整后仍看好第五波行情演繹。
高盛認為，交易數據雖驚人，但多為單維度數據且受“近因偏差”影響；成交量激增，但大量成交來自量化高頻交易；兩融余額已超2015年峰值，但占市值比重仍較當年低50%?！癆股散戶情緒代理指標”更能量化市場風險偏好，該指標顯示，近期情緒指標雖走高，但遠未達到2015年中或2020年末的亢奮水平。若情緒指標回到2015年、2020年高點，對應滬深300指數點位約5350點、5800點，較當前分別高18%、27%。
維度三：流動性盛宴推動估值上漲
TMT板塊的高估值對行情有壓制作用。截至2025年9月19日，計算機行業指數滾動市盈率超過93倍，電子行業指數滾動市盈率超過70倍，傳媒行業指數滾動市盈率超過49倍，通信行業指數市盈率超過47倍。但對比歷史，上述四大行業最新市盈率仍不是歷史最高，計算機、電子、通信等行業市盈率均處于歷史百分位的50%左右水平，傳媒指數則不到20%水平。在“互聯網牛”巔峰時，上述四大行業市盈率均在百倍左右。
科技股的市值也出現大幅上揚。截至2025年9月19日，A股TMT板塊總市值突破23萬億元，占A股總市值的比例升至超22%，創出歷史新高。電子行業A股市值接近13萬億元，創出歷史新高，取代銀行業成為A股市值第一大行業。千億市值的TMT板塊個股數量也出現井噴，最新達到34只，年內最多達到36只，為歷史最高。
對于高估值擔憂，高盛指出，由流動性推動、估值驅動的股市繁榮并非中國獨有。在涵蓋全球超過90%市值的發達與新興市場中，前十大股市中有8個目前處于或接近歷史高點，估值也處于區間上限。相比之下，中國離岸與A股市場分別比其歷史高點低36%和22%。
實體經濟與金融市場之間的表現分化也是全球現象。中美兩國的宏觀經濟與資本市場相關性目前處于5年低點，多數發達與新興市場的市值/GDP比率已升至歷史新高，市盈率擴張貢獻了MSCI所有國家指數自新冠疫情以來約70%的漲幅。這表明“流動性”才是近年來全球股市上漲的主要推手，中國只是較晚加入這輪全球“流動性盛宴”。
相比之下，本輪科技牛在基本面更為優質，且具備業績牛的特征，這進一步助推市場走高。以AI算力產業鏈為例，新易盛、中際旭創等企業因800G/1.6T光模塊需求激增，2025年上半年營收和凈利潤實現爆發式增長；寒武紀-U等芯片企業也因國產替代加速推進，業績預期持續上修。
維度四：機構配置比例未達歷史峰值
機構配置也是決定行情能否進一步走高的關鍵因素。今年半年報數據顯示，公募基金持有TMT板塊個股市值超1.6萬億元，連創新高。
從持股比例來看，天風證券近期統計了公募基金對電子、通信、計算機、傳媒四大行業的平均持股比例。上一輪科技牛市中，TMT行業公募基金平均持股比例最高達8.28%，而截至今年半年報，TMT行業公募基金平均持股比例為5.73%，約為上一輪科技牛市峰值的70%，顯示公募基金或仍有加倉空間。若后續增量資金持續入市，機構倉位提升有望成為推動科技行情進一步演繹的重要力量。
總的來說，與前兩輪科技牛市相比，本輪行情在時間、空間、估值水平、機構持倉水平等方面仍有進一步發展的可能。然而，目前的交易擁擠度以及結構性高估值的情況均已超過以往，顯示出市場存在一定的過熱跡象。不過，考慮到近年來科技股的快速擴容以及高速成長，這一現象在一定程度上也存在合理性。
（來源：證券時報網 作者：陳見南）
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